Vyhýbajte sa finančným prognózam

“Ceny akcií dosiahli, čo sa javí ako stabilne vysoká úroveň... Očakávam, že akciový trh bude ešte o poriadny kus vyššie ako dnes v priebehu niekoľkých mesiacov.” – Irving Fisher, slávny americký ekonóm, 17.10.1929 – tesne pred krachom na Wall Street, po ktorom nasledovala Veľká hospodárska kríza.

Dokážu analytici, či ekonómovia predpovedať budúci vývoj finančných trhov, či ekonomiky? Ak nie, prečo s tým ale napriek tomu neseknú? A prečo, ak predpovedať nedokážu, investori nedočkavo čakajú na ich ďalšie predikcie a používajú ich pri investičnom procese. Začiatok roka je pravidelne časom, kedy sa na nás valia množstvá predikcií, no len veľmi málo ľudí si dá tú námahu, aby zistili, ako sa týmto analytikom a ich predpovediam darilo v minulosti. Skutočne ich predpovede vyšli? Alebo by sme spravili lepšie, keby sme si hodili mincou?

Predikovanie vo svetle odborných štúdií

Nedávno som narazil na veľmi dobrý sumár predpovedacích schopností ekonomómov a investorov z pera Jamesa Montiera z niekdajšej investičnej banky Dresdner Kleinwort Wasserstein, ktorú v roku 2009 úplne pohltila nemecká Commerzbank. Vo svojom prehľade nazvanom ‘Sedem hriechov podielových fondov‘ rozoberá v prvom bode práve schopnosti finančných expertov predikovať, pričom dáta berie z oficialného Výskumu profesionálnych analytikov, ktorý zostavuje filadelfská pobočka americkej centrálnej banky – FED. Ide o najstaršiu databázu ekonomických predikcií v USA.

Horný graf z Montierovej štúdie ukazuje úspešnosť analytikov v predpovedaní inflácie (hrubá čiara predpoveď, prerušovaná čiara je skutočnosť). Ako vidieť, ekonómovia sú veľmi dobrí v informovaní o tom, čo sa udialo – ich predpovede sa pravidelne oneskorujú za realitou. Inými slovami – prognózovanie HDP im chronicky nevychádza.

Ďalší graf je znova ukážkou toho, ako sú analytici neschopní predpovedať vývoj dlhopisových výnosov – ich úroveň, ani smer zmeny (predpoveď je prerušovaná čiara; skutočnosť je plná čiara). Znova sa ukazuje, že ekonómovia, či investori sa oneskorujú za realitou a povedia vám svojimi predikciami skôr to, čo už viete, že sa už stalo, ako by mali presne odhadnúť budúci vývoj. Z tabuľky vidieť napr., že ak predpovedali nárast výnosov v 55% prípadov, výnosy dlhopisov v skutečnosti klesli. Lepšie sa im darilo pri predikciách na pokles výnosov – trafili sa až v 78% prípadov.

Rovnaké platí aj pri predikciách vývoja akciového trhu (reprezentovaný indexom S&P 500; obrázok hore; prerušovaná čiara je predpoveď, plná čiara je skutočnosť). James Montier sa vo svojej analýze neobvykle tvrdo vyjadril na adresu finančných expertov: ”Mali by sme presmerovať aktivity od predikovania. Mať armády analytikov a ekonómov predikujúcich budúce dianie na trhoch je úplnou stratou časou.”

Tento obrázok je zo štúdie Paula Söderlinda z University of St. Gallen vo Švajčiarsku, kde skúmal schopnosti analytikov predikovať rizikovú prémiu indexu S&P 500 (zhodnotenie nad bezrizikovou úrokovou mierou) v už spomínanom Výskume profesionálnych analytikov. Söderlind analyzoval predikcie v rokoch 1952-2005, a ako je vidno aj z obrázka (prerušovaná čiara je skutočnosť, plná čiara je predikcia analytikov), prišiel k záveru, že analytici nie sú schopní predpovedať pohyby trhu. Výnos ich predpovedí je horší ako historický priemerný výnos indexu S&P 500. Okrem toho Söderlind ukázal, že predpovede analytikov sú horšie ako keby používali najjednoduchšie predikovacie modely – s jednou premennou (napr. dividendový výnos).

K podobnému výsledku prišli aj ekonómovia Ivo Welch z Brown University a Amit Goyal z Emory University v USA. Rozhodli sa testovať takmer 20 ukazovateľov, ktoré investori a analytici často používajú na predikcie výnosov akciového trhu – ako napríklad dividendový výnos, dividendový výplatný pomer, ukazovateľ P/E, P/B, inflácia, výnosy dlhopisov atď. Vo svojej analýze použili dáta za posledných 80-90 rokov do začiatku roka 2006 a zistili, že ani jeden z týchto modelov nedokáže predikovať trhové výnosy.

Najmä posledných 30 rokov – (1975-2005) bolo pre tieto modely veľmi nepriaznivých. Investorom neodporúčajú, aby sa spoliehali na takéto predikcie. Svoju štúdiu ukončili týmito slovami: “Ak by investori vychádzali z toho, že výnos akciového trhu bude v aktuálnom roku taký istý ako je historický priemer, dopadli by minimálne rovnako dobre ako testované predikovacie modely.”

Možno sa však prognostikom darilo aspoň posledných pár rokov, keď už do roku 2006 to žiadne terno nebolo. Alebo žeby nie? Poradenská spoločnosť CXO Advisory začala pred istým časom so zaujímavým projektom. Tiež sa pýtali, či sú finanční experti schopní odhadnúť trhové pohyby, či inak povedané – časovať trh. Čiže odhadnúť vhodný čas na nákup, alebo predaj akcií. Začali teda sledovať verejne dostupné predpovede finančných expertov a investorov. Počas vyše dvoch rokov analyzovali viac ako 5000 odporúčaní okolo 60 expertov na finančné trhy. Výsledok? Priemerná úspešnosť týchto investorov, analytikov atď. je 48%! Teda o niečo horšie ako hod mincou. No ani vyberať tých s najväčšou presnosťou predpovedí nie je istá cesta k úspechu. Neviete totiž do akej miery sú jeho minulé úspechy ovplyvnené náhodou a teda ani to, do kedy mu úspešná séria vydrží. Spravidla nie dlho.

Čo CXO Advisory robí vyše dva roky, to robí žurnalista Mark Hulbert z portálu MarketWatch už vyše 30 rokov. Hulbert sa v roku 1979 zúčastnil prezentácie, na ktorej rôzni analytici sľubovali investorom zmnohonásobenie portfólia takmer každý rok. To sa mu zdalo podozrivé a tak začal zbierať dáta a sledovať, ako by sa darilo investorovi, ktorí by počúval rady zverejňované finančnými expertmi v ich pravidelných spravodajoch. V súčasnosti sleduje Hulbert okolo 180 investičných spravodajov. A výsledok? Od roku 1980 vyše 80% neporazilo trh. Najúspešnejší z nich porazil americký akciový trh (reprezentovaný indexom Wilshire 5000) za sledovaných 30 rokov len o 0,6% p.a. A to Hulbert nebral do úvahy poplatky spojené s obchodovaním tohoto systému.

Darí sa neamerickým ekonómom viac?

No možno sú len americkí ekonómovia neschopní a inde vo svete sa darí prognostikom viac. Či nie? Profesori psychológie, Gustaf Torngren a Henry Montgomery, zo Štockholmskej univerzity zverejnili v roku 2004 v Journal of Behavioral Finance štúdiu s názvom Worse Than Chance? Performance and Confidence Among Professionals and Laypeople in the Stock Market, v ktorej okrem iného skúmali predpovedacie schopnosti finačných expertov vo Švédsku.

Autori v štúdii vykonali dva testy vždy s dvomi skupinami ľudí – finančnými profesionálmi (bankári, brokeri atď…), ktorí majú v priemere 12 rokov skúseností z finančných trhov. Druhú skupinu tvorili študenti psychológie. Obe skupiny mali z dvojice švédskych akcií, ktorú im autori štúdie vybrali, vybrať tú, ktorá bude mať počas nasledujúcich 30 dní vyšší výnos. Obe skupiny samozrejme vedeli, o akcie akých spoločností išlo.

Prekvapujúce je, že študenti psychológie, čiže finanční laici dopadli lepšie ako finanční experti. V oboch testoch uhádli správnu akciu v 50% a 52% prípadov. Experti v oboch testoch dosiahli len 40%-nú úspešnosť. To je horšie, ako keby ste hádzali mincou, alebo spoľahli sa na šimpanza. No oni sami mali o sebe lepšiu mienku, keďže v štúdii odhadli pravdepodobnosť svojho úspechu na 63% a 67%.

Keď sa oboch skupín pýtali, o čo sa pri svojich odhadoch opierali, finanční experti uviedli, že majú viac informácií ako bežní smrteľníci. Druhým faktorom bola ich intuícia. Naopak, študenti si nerobili žiadne ilúzie o svojich schopnostiach predpovedať trhové pohyby a ako hlavný faktor pri ich rozhodnutiach uviedli, že len jednoducho tipovali. To zodpovedá aj ich výsledkom – 50 na 50 – ako keby hádzali mincou.

Finanční riaditelia a prognózovanie

Zaujímavá je tiež nedávna štúdia (november 2010) profesorov Itzahaka Ben Davida z Ohio State University, Johna Grahama a Campbella Harveyho z Duke University v USA, v ktorej skúmali prognostické schopnosti finančných riaditeľov (CFO) amerických spoločností. Každý kvartál od roku 2001 sa pýtali finančných riaditeľov okrem iných vecí aj na ich odhad vývoja amerických akcií na najbližší rok dopredu (vývoj indexu S&P 500), pričom nazbierali okolo 12 500 predpovedí. Riaditelia mali udať presný odhad a aj interval, v ktorom na 80% o rok bude výnos indexu S&P 500.

Výsledok? V priemere len 33% skúmaného času boli predpovede riaditeľov v 80%-nom pravdepodobnostnom intervale. Ba čo viac, ich predpovede boli negatívne korelované s výnosom trhu. Napríklad v prieskume z februára 2009 udali finanční riaditelia svoje vôbec najpesimistickejšie predpovede od existencie tohto prieskumu – v priemere očakávali výnos indexu S&P 500 len 2%, spodná hranica bola -10,2%. V skutočnosti v priebehu nasledujúceho roku trh vyletel o 42,6%!

Slovenské prognózy

A ako je to na Slovensku? Časopis Trend si posvietil na presnosť predikcií robených rok dopredu. V roku 2007 zozbieral  predikcie z rokov 2003-2006 od komerčných bank, centrálnej banky, ministerstva financií a svojich vlastných analytikov.

Ako vidieť z obrázka, veľká sláva to nebola. Počas štyroch rokov ani jedna zo sledovaných inštitúcií nedokázala presne trafiť.

Prečo teda ekonómovia a investori naďalej pokračujú v predikovaní, keď im to očividne nejde? James Montier spomína mnoho štúdií, ktoré ukazujú, že jedným z dôvodov je ich nadmerné sebavedomie. Tí, ktorí si o sebe myslia najviac, majú najhoršie výsledky a nechcú si pripustiť, že nevedia prognózovať.

Philip Tetlock z Ohio State University objavil okrem toho niekoľko spôsobov, ktoré prognostici používajú na svoju obranu a tiež, aby presvedčili sami seba, že predikovať predsa len dokážu. Napríklad:

1. “Keby len” argument – keby len FED zvýšil úrokové miery, ako som odporúčal, určite by sa moja predikcia splnila.
2. "Ceteris paribus" argument – za nezmenených podmienok by sa moja predikcia určite naplnila.
3. “Takmer som mal pravdu” – tá predikcia mi takmer vyšla, chýbal len kúsok.
4. “Len počkajte, ešte to príde” – aj keď sa analytikova predpoveď zatiaľ nenaplnila, bude vás uisťovať, že je to len otázka času.

Vec náhody

Ako vidieť, prognózovanie je v skutku vecou náhody. (Ne)úspešnosť ekonómov a investorov v prognózovaní je indíciou, že finančné trhy, ale aj ekonomické veličiny ako HDP, inflácia, úrokové miery atď. sa pohybujú náhodne. Preto aj bežný človek, ktorý do finančných trhov príliš nevidí, môže dosiahnuť podobnú, alebo dokonca lepšiu úspešnosť pri prognózovaní. Ako? Jednoducho tak, že si hodí mincou, alebo sa bude spoliehať na historické priemery. V dlhodobom horizonte dopadne minimálne rovnako dobre ako analytici, ktorých predpovede a názory denno-denne sledujeme v médiach.

Tým, samozrejme, nechcem tvrdiť, že analýzy sú úplne zbytočné. Je dobré mať rozpracované a premýšľať nad viacerými scenármi. No tipovať, aký výnos dosiahne tento rok akciový trh, alebo aká bude inflácia atď. a podľa toho upravovať svoje investície, je márna snaha.

Ak môžem niekomu poradiť, púšťajte predpovede ekonómov jedným uchom dnu, druhým von, diverzifikujte, ako sa len dá a investujte pasívne. Ušetríte tak veľa času pre rodinu, veľa nákladov, vyhnete sa nepokojnému spánku a v neposlednom rade sa aj vašim investíciam bude dariť o mnoho lepšie.