Dnes by som tu rád rozobral jednu z menej diskutovaných pascí a pascičiek, do ktorých môžeme spadnúť.
Fiškálne uťahovanie, ktoré prichádza najmä v Európe, by podľa nejedného ekonóma malo byť doprevádzané ešte uvoľnenejšou monetárnou politikou (viď. napríklad Roubini).
Aj pokiaľ ale k uťahovaniu dôjde, väčšina krajín nedosiahne stabilizáciu svojho zadlženia ešte ani v roku 2013 (viď napríklad JPMorgan). Inak povedané, ponuka vládnych dlhopisov bude ešte roky stúpať. Ľudia budú šetriť (nezamestnanosť bude relatívne vysoká, optimizmus nízky), centrálne banky stimulovať – výsledkom bude pravdepodobne znateľná zmena štruktúry a možno aj veľkosti súvah bánk, respektíve ich aktív, v prospech vládnych dlhopisov.
Kritický bod
Dajme bokom možnosť, že sa uťahovanie nepodarí a kvalita vládnych dlhopisov v súvahách bánk bude klesať, s jasnými dôsledkami na ich správanie a následne celú ekonomiku. Potom by tento stimulačne – úspory recyklujúci stroj fungoval tak, ako má. Aj pokiaľ bude kvalita zachovaná a celé sa to podarí, dospejeme do fázy, kedy bude načase zvyšovať sadzby. A sme v kritickom bode. V ňom centrálne banky čelia tomu, že musia včas zvýšiť sadzby (respektíve uťahovať), príliš skorý krok týmto smerom by ale vedľa tradičných negatívnych vplyvov pôsobil ešte horšie. To vďaka poklesu hodnoty v súvahách bánk silne zastúpených (v priebehu obdobia nízkych výnosov nakúpených) vládnych dlhopisov.
Nehovorím o tom, že by si centrálni bankári toto neuvedomovali, ale o tom, že budú čeliť tradičným vnútorným aj vonkajším tlakom proti zvyšovaniu sadzieb, plus nezanedbateľnej sily pasce vyššie popísanej. Tá pritom nie je ničím iným, ako variáciou na centrálnou bankou podporenej (zdráhal by som sa tvrdiť, že vytvorenej) bubliny na trhoch s akciami, či komoditami. A čo dovedie sila situácie urobiť s centrálnou bankou, sme videli pred pár týždňami pri ECB.
Ponáhľať sa netreba
Extrémnejšou alternatívou je potom samozrejme to, čo navrhuje napríklad pán Martin Wolf z Financial Times. Jeho logika ide trochu iným smerom – hrozí deflácia, rastú úspory, centrálne banky by teda mali stimulovať (doposiaľ rovnaké). Nie je potrebné ale tiež obávať sa nárastu výnosov vládnych dlhopisov, pretože v takomto prostredí ich banky budú radi kupovať. Nie je teda ani potrebné ponáhľať sa šetrením vo fiškálnej oblasti (celé je to myslené ako protiargument uťahovania, či argument pre jeho veľké spomalenie). V tomto scenári by v súvahách bánk nakoniec skončilo ešte viac vládnych dlhopisov a bolesť prichádzajúca so zvyšovaním sadzieb by bola väčšia (váhanie ohľadom ich zvýšenia by bolo potenciálne dlhšie).
Je jasné, že to celé je hlavne o tom, ako veľmi hrozí, že sa súčasné deflačné tlaky za pár rokov prehupnú do silných tlakov inflačných. Zatiaľ to nie sú obavy akútne – Japonsko je presne v takej situácii a uvedený problém stále nerieši. Ale kto vie. Koniec koncov, kto dokáže povedať, ako veľmi teraz rastie cena zlata kvôli tomu, že je poistením proti katastrofe (ale nie úplne, pretože sa ho nikto nenaje), alebo kvôli tomu, že je taktiež poistením proti inflácii?
Jiří Soustružník
Patria Online. www.patria.cz